一、眾籌的起源

眾籌的雛形最早可追溯至18世紀(jì)，當(dāng)時(shí)很多文藝作品都是依靠一種叫做“訂購(subscription)”的方法完成的。例如，莫扎特、貝多芬采取這種方式來籌集資金，他們?nèi)フ矣嗁徴?，這些訂購者給他們提供資金，當(dāng)作品完成時(shí)，訂購者會(huì)獲得一本寫有他們名字的書，或是協(xié)奏曲的樂譜副本，或者可以成為音樂會(huì)的首批聽眾。

眾籌作為一種互聯(lián)網(wǎng)融資模式出現(xiàn)時(shí)間較晚，成立于2001年的ArtistShare被公認(rèn)為首家眾籌網(wǎng)站。這家最早的眾籌平臺(tái)主要面向音樂界的藝術(shù)家及其粉絲。ArtistShare通過組織粉絲們資助唱片生產(chǎn)過程，從而獲得僅在互聯(lián)網(wǎng)上銷售的專輯或者享有觀看唱片錄制過程的特權(quán)；藝術(shù)家通過該網(wǎng)站采用“粉絲籌資”的方式資助自己的項(xiàng)目，獲得更加寬松的合同條款。

2005年，ArtistShare“為富于創(chuàng)造力的藝術(shù)家服務(wù)的全新商業(yè)模式”受到廣泛贊譽(yù)，它通過新穎的原創(chuàng)項(xiàng)目籌措渠道同時(shí)惠及藝術(shù)家和粉絲，并創(chuàng)造了一個(gè)堅(jiān)定、忠誠(chéng)的粉絲基地。同年，美國(guó)作曲家Maria Schneider的“Concert in the Garden”成為格萊美歷史上首張不通過零售店銷售的獲獎(jiǎng)專輯。該專輯是ArtistShare的第一個(gè)粉絲籌資項(xiàng)目。Schneider因?yàn)樵搶］嫬@得4項(xiàng)格萊美提名，并最終榮獲“最佳大爵士樂團(tuán)專輯獎(jiǎng)”。

二、眾籌的分類與發(fā)展

（一）眾籌的分類

國(guó)際上已有不少對(duì)眾籌平臺(tái)的研究，參照 Massolution的一份報(bào)告，眾籌平臺(tái)可以分為四類：

捐贈(zèng)眾籌（Donate-based crowd-funding）：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行無償捐贈(zèng)。

回報(bào)眾籌（Reward-based crowd-funding）：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得產(chǎn)品或服務(wù)。

股權(quán)眾籌（Equity-based crowd-funding）：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得其一定比例的股權(quán)。

債權(quán)眾籌（Lending-based crowd-funding）：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得其一定比例的債權(quán)，未來獲取利息收益并收回本金。

P2P是債權(quán)眾籌的具體表現(xiàn)形式，由于P2P在全球已經(jīng)異常火爆，甚至有媒體報(bào)道P2P已經(jīng)導(dǎo)致部分非洲國(guó)家的銀行業(yè)務(wù)凋零，所以我們通常將P2P單獨(dú)進(jìn)行討論，而眾籌融資則特指捐贈(zèng)眾籌、回報(bào)眾籌和股權(quán)眾籌。

（二）眾籌平臺(tái)在中國(guó)的發(fā)展

目前，眾籌在中國(guó)才剛剛起步發(fā)展，但筆者相信2014年互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的火熱必將延續(xù)下去，套用Indiegogo創(chuàng)始人的一句話，“資金終究會(huì)流向大眾”，眾籌作為最具發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)也勢(shì)必會(huì)更加迅猛的發(fā)展。據(jù)世界銀行的報(bào)告，中國(guó)會(huì)在2025年成為世界上最大的眾籌投資方，為這個(gè)預(yù)計(jì)達(dá)960億美金的市場(chǎng)貢獻(xiàn)近一半的資金(459億-501億美金)，這基本上是2012年整體風(fēng)險(xiǎn)投資額的兩倍。相信這個(gè)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)可以讓眾籌網(wǎng)站們得到了更多的欣慰與期待。

三、眾籌平臺(tái)的運(yùn)行模式及法律風(fēng)險(xiǎn)

（一）股權(quán)眾籌

股權(quán)眾籌將是未來發(fā)展空間最大的一類眾籌模式，也是目前法律風(fēng)險(xiǎn)最大的一類眾籌。

1、股權(quán)眾籌的運(yùn)作模式

股權(quán)眾籌一般至少要經(jīng)過如下幾個(gè)階段：

（1）向平臺(tái)提交項(xiàng)目，并通過平臺(tái)的初步審核；

（2）平臺(tái)進(jìn)行線上募資，有時(shí)也配合進(jìn)行線下路演；

（3）募資期結(jié)束，簽署投資法律文件，匯劃資金。

募資期滿時(shí)，大多數(shù)平臺(tái)奉行“all or nothing”規(guī)則，即如果募資額達(dá)到或超過原計(jì)劃金額，則項(xiàng)目眾籌成功；如果募資額沒有達(dá)到計(jì)劃金額，則眾籌失敗，所募資金全額退還投資者。個(gè)別網(wǎng)站，在募資沒有達(dá)到計(jì)劃額度時(shí)，也可以繼續(xù)推進(jìn)項(xiàng)目，但一般要對(duì)投資者進(jìn)行適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)提示。

2、股權(quán)眾籌的法律風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)眾籌操作稍有不當(dāng)，則可能遭遇以下三項(xiàng)刑事指控：

（1）非法吸收公眾存款罪

非法吸收公眾存款是指非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款，擾亂金融秩序的行為。非法吸收公眾存款有非法性、公開性、利誘性和社會(huì)性四個(gè)基本特征，即未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營(yíng)的形式吸收資金；通過媒體、推介會(huì)、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會(huì)公開宣傳；承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào)；向社會(huì)公眾即社會(huì)不特定對(duì)象吸收資金。

（2）集資詐騙罪

集資詐騙是指以非法占有為目的，使用詐騙方法非法集資，數(shù)額較大的行為。集資詐騙罪定性的核心在于以非法占有為目的。

（3）擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪

擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券是指未經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，擅自發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券的行為。目前，我國(guó)股票公開發(fā)行的唯一核準(zhǔn)機(jī)構(gòu)是證監(jiān)會(huì)。

股權(quán)眾籌項(xiàng)目本身存在虛假成分，則項(xiàng)目發(fā)起人可能涉嫌集資詐騙罪；如果項(xiàng)目發(fā)起人直接或間接的承諾給予投資人穩(wěn)定或固定的回報(bào)，則可能涉嫌非法吸收公眾存款罪。目前主流的眾籌平臺(tái)，都會(huì)對(duì)項(xiàng)目本身進(jìn)行一定的審核，審核普遍包含兩個(gè)方面，一是項(xiàng)目本身的創(chuàng)意或商業(yè)價(jià)值，二是項(xiàng)目的真實(shí)性，故集資詐騙的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小?；诜捎^念的普遍加強(qiáng)，各主流眾籌平臺(tái)對(duì)于股權(quán)眾籌一般也不會(huì)直接宣傳未來固定的回報(bào)，故股權(quán)眾籌觸犯非法吸收公眾存款罪的可能性也不大，當(dāng)然債權(quán)眾籌涉嫌此罪的風(fēng)險(xiǎn)就比較大了。

目前股權(quán)眾籌平臺(tái)及項(xiàng)目發(fā)起人最容易觸犯的是擅自發(fā)行股票罪。首先，根據(jù)《公司法》的規(guī)定，有限責(zé)任公司的股東不得超過50人，股份有限公司的股東不得超過200人，《證券法》亦有類似規(guī)定。但眾籌模式的特性決定了一個(gè)項(xiàng)目可能會(huì)有數(shù)百甚至更多的投資人，極易突破股東人數(shù)的限制，同時(shí)這些投資人分布各地互不熟悉，極易被認(rèn)定為“不特定的對(duì)象”。其次，眾籌平臺(tái)在項(xiàng)目籌資過程中，是否涉及廣告、公開勸誘等，也是比較難以界定的。在實(shí)務(wù)操作中，各眾籌平臺(tái)一般以股份代持和成立有限合伙的方式規(guī)避上述雷區(qū)。股份代持雖然國(guó)家法律允許，但委托人和受托人之間的信任是難題，同時(shí)，股份代持天然的會(huì)帶來較多的糾紛，權(quán)屬具有一定的不確定性。成立有限合伙企業(yè)，則很大程度上可以規(guī)避《公司法》、《證券法》關(guān)于人數(shù)的限制，但通過層層設(shè)立有限合伙企業(yè)，也存在被監(jiān)管部門認(rèn)定為“以合法形式掩蓋非法目的”的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）回報(bào)眾籌

1、回報(bào)眾籌的運(yùn)作模式

回報(bào)眾籌是眾籌融資的初始形式，尤其適合音樂、繪畫、工藝品等藝術(shù)領(lǐng)域，其具體運(yùn)作流程如下圖所示：

回報(bào)眾籌往往和“粉絲經(jīng)濟(jì)”緊密相連，凱文﹒凱利曾提出“1000個(gè)鐵桿粉絲理論”—–藝術(shù)家比如畫家、音樂人、攝影師等，只要有1000個(gè)絕對(duì)忠誠(chéng)粉絲的支持就能維持體面的生活。事實(shí)上，回報(bào)眾籌在科技領(lǐng)域也有非常好的效果，例如今年5月在眾籌網(wǎng)上成功超額募資的太陽能智能腕表項(xiàng)目（Tinsee）。

2、回報(bào)眾籌的法律風(fēng)險(xiǎn)

回報(bào)眾籌不涉及債權(quán)、股權(quán)，最后得到的是某一產(chǎn)品、門票、服務(wù)券等等，故很多人認(rèn)為回報(bào)眾籌實(shí)際上就是團(tuán)購。筆者認(rèn)為回報(bào)眾籌在法律層面可以界定為一種特殊的商品預(yù)售（期貨+團(tuán)購），其與普通的團(tuán)購存在一定的差異。具體而言有以下三點(diǎn)：（1）回報(bào)眾籌指的是仍處于研發(fā)設(shè)計(jì)或生產(chǎn)階段的產(chǎn)品或服務(wù)的預(yù)售，團(tuán)購則更多指的是已經(jīng)進(jìn)入銷售階段的產(chǎn)品或服務(wù)的銷售；（2）回報(bào)眾籌面臨著產(chǎn)品或服務(wù)不能如期交貨的風(fēng)險(xiǎn)；（3）回報(bào)眾籌與團(tuán)購的目的亦不盡相同：回報(bào)眾籌主要為了募集運(yùn)營(yíng)資金、測(cè)試需求，而團(tuán)購主要是為了提高銷售業(yè)績(jī)。

回報(bào)眾籌雖然與普通的團(tuán)購存在一定差異，但該等差異尚不足以影響回報(bào)眾籌的法律定性。目前回報(bào)眾籌最大的法律風(fēng)險(xiǎn)在于項(xiàng)目發(fā)起人不能或不能完全履約，這是由眾籌項(xiàng)目本身的性質(zhì)所決定的。在項(xiàng)目發(fā)起人和眾籌投資人有明確約定的前提下，眾籌投資人應(yīng)自行承擔(dān)該等風(fēng)險(xiǎn)，但如果項(xiàng)目發(fā)起人就項(xiàng)目本身造假，則如上文中論證的，項(xiàng)目發(fā)起人可能涉嫌集資詐騙罪。

（三）捐贈(zèng)眾籌

1、捐贈(zèng)眾籌的運(yùn)作模式

捐贈(zèng)眾籌主要用于公益事業(yè)領(lǐng)域，捐贈(zèng)眾籌模式下支持者對(duì)某個(gè)項(xiàng)目的出資支持更多表現(xiàn)的是重在參與的屬性或精神層面的收獲，支持者幾乎不會(huì)在乎自己的出資最終能得到多少回報(bào)，他們的出資行為帶有明顯的捐贈(zèng)和幫助的公益性質(zhì)。在國(guó)內(nèi)做得比較多的是募捐制和獎(jiǎng)勵(lì)制項(xiàng)目，不管是書、電影、演唱會(huì)，還是像課程、手表等，項(xiàng)目的支持者一般就是項(xiàng)目的推動(dòng)者，參與感很強(qiáng)。

2、捐贈(zèng)眾籌的法律風(fēng)險(xiǎn)

捐贈(zèng)眾籌的基礎(chǔ)法律關(guān)系是贈(zèng)與。根據(jù)《合同法》第185條的規(guī)定，贈(zèng)與是贈(zèng)與人將自己的財(cái)產(chǎn)無償給予受贈(zèng)人、受贈(zèng)人表示接受的一種行為，這種行為的實(shí)質(zhì)是財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移。故，從法律的角度分析，規(guī)范的贈(zèng)與當(dāng)然不存在任何民事、刑事法律風(fēng)險(xiǎn)。目前，在實(shí)務(wù)操作中，捐贈(zèng)眾籌的法律風(fēng)險(xiǎn)主要來自兩個(gè)方面：一是項(xiàng)目信息虛假，二是募集資金使用不透明。如果眾籌平臺(tái)沒有盡勤勉的審查義務(wù)，致使部分虛假項(xiàng)目上線接受捐贈(zèng)，甚至自行編造虛假項(xiàng)目接受捐贈(zèng)，或者雖然項(xiàng)目真實(shí)但未將捐贈(zèng)資金合理使用，則項(xiàng)目發(fā)起人可能涉嫌集資詐騙罪。

四、律師建議

美國(guó)眾籌融資的發(fā)展較早，但股權(quán)眾籌也涉嫌違反其《證券法》，導(dǎo)致其早期平臺(tái)也主要以回報(bào)眾籌為主。為了解除對(duì)股權(quán)眾籌的限制，2012年美國(guó)通過了JOBS法案（創(chuàng)業(yè)企業(yè)推動(dòng)法案），正式將眾籌融資合法化。美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬對(duì)JOBS法案有高度評(píng)價(jià)，稱“80年前通過的法律（指《證券法》）使得很多人無法投資，但是80年來發(fā)生了很多的變化，法律卻依舊未變。法案的通過，將使得初創(chuàng)企業(yè)和小企業(yè)獲得大量的、新的潛在投資者。史無前例的，普通美國(guó)人將能在線投資他們所信任的企業(yè)”。JOBS法案震驚了世界各國(guó)，部分國(guó)家已經(jīng)開始效仿，這也為我國(guó)提供了很好的范本。目前中國(guó)關(guān)于眾籌的監(jiān)管規(guī)則尚未出臺(tái)，各方都在探索之中，筆者結(jié)合JOBS法案和國(guó)情，嘗試就眾籌融資的合法合規(guī)操作，提出以下建議：

（一）明確眾籌平臺(tái)的信息中介角色

明確眾籌平臺(tái)的信息中介角色，至少體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：一是，眾籌平臺(tái)必須對(duì)潛在的投資者揭示眾籌投資的風(fēng)險(xiǎn)并進(jìn)行適當(dāng)?shù)耐顿Y風(fēng)險(xiǎn)教育；二是，眾籌平臺(tái)對(duì)擬籌資項(xiàng)目進(jìn)行適當(dāng)審核，盡勤勉義務(wù)，力爭(zhēng)項(xiàng)目信息的真實(shí)、完整；三是，不對(duì)投資人進(jìn)行勸誘，不對(duì)籌資項(xiàng)目進(jìn)行夸大包裝或宣傳，確保投資人完全按照自己的判斷和喜好，自由進(jìn)行投資；四是，平臺(tái)自身不參與項(xiàng)目投資，更不能平臺(tái)自融。

（二）不設(shè)資金池，確保資金安全

任何一個(gè)項(xiàng)目的募資都需要一定的過程，在募資過程中，投資者的資金陸續(xù)進(jìn)入平臺(tái)。在這一過程中，平臺(tái)必須絕對(duì)保證不挪用資金，提倡并鼓勵(lì)平臺(tái)啟用第三方賬戶托管模式，確保資金的絕對(duì)安全。平臺(tái)應(yīng)明確資金的權(quán)屬，在募資期結(jié)束前資金歸投資者所有，募資完成并簽署相關(guān)法律文件后資金歸項(xiàng)目發(fā)起人所有。同時(shí)，平臺(tái)應(yīng)建立嚴(yán)密的賬簿記錄體系，確保投資者的每筆資金與所投項(xiàng)目一一對(duì)應(yīng)。

（三）建立適格投資人制度

適格投資人制度已經(jīng)廣泛用于期貨、資管、信托等產(chǎn)品的銷售領(lǐng)域中，雖然關(guān)于眾籌的監(jiān)管法規(guī)尚未出臺(tái)，但搭建適格投資人制度已是共識(shí)。筆者認(rèn)為適格投資人制度是應(yīng)建立的，但何為適格投資人應(yīng)給予更恰當(dāng)?shù)亩x。傳統(tǒng)的定義往往側(cè)重于一個(gè)固定的數(shù)值，如信托產(chǎn)品購買的門檻是100萬，但筆者認(rèn)為應(yīng)更側(cè)重于比例的限制，如單一投資人不論其年度收入，也不論其所投項(xiàng)目的數(shù)量，規(guī)定最高眾籌投資額不得超過其年度收入的20%。比例的限制更適合眾籌的“草根”氣息，也更符合普惠金融的理念。

（四）建立適當(dāng)?shù)耐顿Y者保護(hù)規(guī)則

投資者保護(hù)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是投資架構(gòu)的搭建，二是投后管理。合法的投資架構(gòu)不但可以受到法律保護(hù)，也可以讓投資者便捷的行使權(quán)利，確保投資利益不受損害。目前眾籌平臺(tái)已經(jīng)逐步淘汰代持模式，更多的采用有限合伙或直接增資入股的方式進(jìn)行投資。眾籌平臺(tái)對(duì)投資者保護(hù)的另一重點(diǎn)是投后管理，即如何確保項(xiàng)目正常運(yùn)作或企業(yè)健康發(fā)展。投后管理的關(guān)鍵在于及時(shí)、準(zhǔn)確的信息披露、異常事件的預(yù)警、重大事件的集體協(xié)商等等。及時(shí)的信息披露，還可以撬動(dòng)投資者的自身資源，如人脈、技術(shù)等，為推動(dòng)項(xiàng)目進(jìn)展集聚更多的力量。

結(jié)語

眾籌融資模式的誕生與發(fā)展有著深刻的經(jīng)濟(jì)、文化根源，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)變革與金融服務(wù)變革共同的結(jié)果，也是“金融脫媒”的必然后果。眾籌模式不但實(shí)現(xiàn)了資金從儲(chǔ)蓄者向創(chuàng)業(yè)者、創(chuàng)意企業(yè)的低成本流動(dòng)，也實(shí)現(xiàn)了投資人對(duì)創(chuàng)業(yè)的“精神追求”，代表著未來的發(fā)展方向。中國(guó)關(guān)于眾籌的法律尚屬模糊，但監(jiān)管層基本持有發(fā)展的態(tài)度，相信隨著眾籌的快速發(fā)展，有關(guān)部門也會(huì)出臺(tái)相應(yīng)的法律法規(guī)，為促進(jìn)眾籌的發(fā)展、為保持經(jīng)濟(jì)的活力保駕護(hù)航。


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本文來源:上海股權(quán)托管交易中心

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